1.1 需求一季度承压、二季度回补

　　从微观高频数据来看，2020年2月下旬至3月份，水泥、石油、钢铁等企业的开工率只恢复至往年同期的70%左右，直到4月中旬才恢复到往年同期水平。

　　由于施工类的需求不会消失，疫情之后需求恢复对一季度的缺口实现了较好的回补，水泥企业4~5月份的出货率及开工率均高出往年同期水平10%左右，再往后到三季度，需求节奏基本恢复到正常水平。

　　从全年维度看，由于一季度是传统的施工淡季，GDP、水泥产量及玻璃销量占比均在20%左右，疫情虽然会对单季度需求造成较大的负面弹性，但是全年看影响有限。

　　2020年年初，疫情造成的需求下滑在后面三个季度得到较好弥补，其中Q2水泥及玻璃的产销量占全年比例达到30%，往年平均占比只有26%~28%左右，显示疫情结束后需求释放的小高潮。水泥及玻璃2020年销量增速分别为1.60%/0.24%，疫情对全年需求影响有限。

　　稳增长下建筑企业收入迎来提速

　　建筑企业方面，一般一季度处于施工淡季，Q1收入占全年收入比重只有16%左右，随后占比逐季提升，Q4收入占比达到35%左右。

　　2020Q2，稳增长政策下龙头企业在手订单充足，Q1收入同比受到疫情影响相对有限，体现出极强的抗风险能力，在逆周期政策调节下，2020Q2建筑施工企业收入增速快速反弹至17.94%，2020H2收入增速上升至20%左右，这主要因为疫情后政府加大基建逆周期调节，2020Q2建筑业新签订单同比增长21.25%，具体反映到收入端延后到2020H2。

　　1-5月需求受到疫情封控的明显压制

　　2022年上半年以来，在坚持“动态清零”的总方针下，各地推出不同程度的疫情防控政策，对于封控区、管控区、防范区，人员被要求减少流动或居家监测，对人员流动、材料运输、建筑施工等环节造成一定影响。从全国整车货运流量指数来看，3月份以来，货运流量快速下降，目前只处于去年同期水平的70%~80%左右；另外，当前粉磨线开工率及高炉开工率只有往年同期的80%左右，水泥及玻璃产销量1~4月累计同比下滑10%以上。因此，今年以来，由于华东等地局部疫情影响，稳增长政策落地进度有所延后。

　　政策频出，显示基建决心

　　2022年4月26日，国家主席习近平主持召开中央财经委员会第十一次会议强调，全面加强基础设施建设构建现代化基础设施体系，将新旧基建放在新的框架中进行规划。此次会议是高层专题性的会议，各部委均参与学习，之后会研究从各个领域积极推动有利于现代基建设施发展落地。我们认为今年基建不论从对短期宏观经济的支持方面，还是从经济中长期发展的角度重要性都格外凸显，预计后续将有持续的政策支持。

　　5月18日李克强总理在云南主持召开稳增长稳市场主体就业座谈会，会议明确指出“各部门已出台政策要尽快落实到位，看得准的新举措能用尽用”。为了落实会议要求，5月23日国常会提出新开工一批水利特别是大型引水灌溉、交通、老旧小区改造、地下综合管廊等项目，引导银行提供规模性长期贷款。未来将通过多项措施，努力促使经济加速回归正常轨道。

　　当前估值水平较低—建筑

　　估值水平方面，建筑板块及建筑施工子板块当前PE-ttm分别仅11x和10x左右，接近历史估值底部7.8x和7.1x，且基本位于过去三次基建行情中板块估值下限位置。从估值分位来看，2019/2018/2015/2008至今，建筑板块在上述区间内的估值分位分别为38.9%/24.0%/8.7%/2.3%，建筑施工子板块估值分位基本持平于建筑板块水平，估值修复空间较大。

　　当前估值水平较低—建材

　　2020年疫情爆发期间，建材板块PE估值在13x左右，PB估值在2.3x左右，估值水平处于过去5年的7%/46%分位。而现在来看，建材板块PE估值在12x左右，PB估值在1.8x左右，估值水平处于过去5年的6%/18%分位，估值水平较2020年疫情进一步下降。其中，海螺水泥PB估值目前已经下降到1x左右，处于历史最低水平，主要由于上半年疫情反复叠加地产需求较差所致。

　　投资策略

　　综上分析，2020年疫情导致的需求缺口在二季度得到较好回补，随后基建增速放缓且地产需求下滑，导致2020H2整体需求一般。但2022年下半年来看，稳增长需求下基建会集中发力，基建增速有望明显增长，同时地产需求环比有望持续恢复，因此预计2022H2需求向好。考虑到当前建筑建材板块估值已处于历史低位，因此下半年建筑建材估值具备较好的修复空间，板块具备较好的配置价值。

　　预计2022Q2是建材类企业业绩最差时刻，下半年盈利向上拐点将现，消费建材端推荐东方雨虹、北新建材、坚朗五金、蒙娜丽莎、兔宝宝、东鹏控股；水泥行业目前处于淡季，价格有下行压力，若下半年需求恢复较好，企业有望迎来旺季行情，推荐中国建材、海螺水泥、华新水泥；玻璃行业目前小企业处于微利状态，价格已经见底，下半年有提升空间，推荐旗滨集团、信义玻璃、南玻A。

　　建筑类企业2022Q2预计以稳为主，订单增长弹性高，随着疫情逐步放开，下半年预计将迎来复工行情，推荐中国电建、中国建筑、中国中铁、鸿路钢构，关注中国化学、志特新材、安徽建工、山东路桥。

　　风险因素

　　地产及基建需求不及预期，

　　原材料价格大幅波动，

　　行业竞争格局恶化。

（文章来源：中信证券）